La reazione degli investitori obbligazionari al recente taglio dei tassi della banca centrale americana Federal Reserve appare inizialmente contraddittoria. Sebbene il comitato guidato da Jerome Powell abbia ridotto il tasso di interesse di riferimento di 25 punti base, i rendimenti dei titoli del tesoro americani a dieci e trent’anni sono aumentati.
Tuttavia, c’è una spiegazione plausibile – e per gli Stati Uniti è un cattivo presagio. Un monte debitorio vertiginoso e dazi commerciali che alimentano l’inflazione lasciano prevedere che i costi di finanziamento della più grande economia del mondo aumenteranno a lungo termine. A ciò si aggiunge la pressione da parte della Casa Bianca, che mette in discussione l’indipendenza della banca centrale. Questo potrebbe alimentare le aspettative di inflazione.
Tuttavia, il fenomeno dei deficit pubblici in espansione, che inquietano i mercati dei capitali, non si limita affatto agli Stati Uniti. Sebbene le banche centrali su entrambi i lati dell’Atlantico abbiano ridotto i tassi di interesse di riferimento, il premio di rischio richiesto dagli investitori per detenere obbligazioni a lungo termine di emittenti statali come Francia, Germania o Regno Unito è aumentato nell’ultimo anno. Questo è un indizio che gli investitori dubitano sempre più della sostenibilità del debito pubblico.
Ad esempio, la Francia deve cercare nuovi prestiti a condizioni peggiori rispetto all’Italia o alla Grecia, che sono fortemente indebitate. E il tasso d’interesse sul debito pubblico è stato a volte più alto di quello sui titoli di grandi aziende francesi. Il misero stato del bilancio gallese ha contribuito sostanzialmente al crollo del governo sotto François Bayrou a settembre.
Nel frattempo, negli Stati Uniti il Yale Budget Lab prevede che, a causa del maggiore indebitamento pubblico dovuto al Big Beautiful Bill di Donald Trump, il rendimento del buono del tesoro a dieci anni – attualmente al circa 4,15 percento – aumenterà di circa mezzo punto percentuale entro il 2030.
«Non sostenibile» era stato il commento di Powell a maggio riguardo allo sviluppo del debito pubblico americano, ancora prima che la legge di Trump fosse approvata. Questa aumenta i fondi per l’esercito e la guardia di frontiera e allo stesso tempo riduce le tasse.
Per decenni, gli USA hanno beneficiato dello status del dollaro come valuta di riserva internazionale. Tra le altre cose, ciò ha significato che l’alta domanda straniera di obbligazioni americane sicure e liquide ha mantenuto sotto controllo i costi di finanziamento di Washington. Questo status speciale fu definito dal tesoriere francese Valéry Giscard d’Estaing come «privilegio esorbitante».
Tuttavia, con l’aumento delle tariffe da parte di Washington quest’anno, gli investitori hanno iniziato a dubitare del ruolo di leader del dollaro e della credibilità della politica economica americana. Il Greenback è sceso fino al 7 percento rispetto all’euro e quasi al 9 percento rispetto al franco svizzero ad aprile, mentre i rendimenti sui titoli di stato USA sono aumentati. A differenza dei suoi predecessori alla presidenza, Trump non sostiene una valuta forte.
Il 17 settembre la Fed ha tagliato il tasso di interesse di riferimento citando il mercato del lavoro, dove si osservava un inizio di debolezza. In tal modo, i responsabili delle politiche monetarie hanno deciso di ignorare quella che dal loro punto di vista è una leggera inflazione superiore al previsto.
Gli effetti delle tariffe sull’economia americana non sono ancora completamente percepiti. Secondo l’Organizzazione per la Cooperazione e lo Sviluppo Economico (OCSE), i dazi di importazione superiori hanno solo ora iniziato a influenzare i prezzi al consumo. Praticamente non ci sono segni che gli importatori stiano assorbendo i dazi, piuttosto che trasferirli ai clienti. In questo contesto, l’OCSE ha alzato la sua previsione di inflazione per gli Stati Uniti al 3 percento per l’anno 2026.
Anche secondo la Deutsche Bank, gli indicatori del mercato finanziario suggeriscono che l’inflazione negli Stati Uniti rimarrà nei prossimi anni al di sopra del target del 2 percento della Fed. Infatti, l’aspettativa di inflazione a cinque anni – chiamata nel gergo tecnico tasso di pareggio e calcolata tramite il confronto tra i rendimenti di titoli indicizzati all’inflazione e titoli nominali – si è mantenuta da inizio anno intorno al 2,5 percento.
Gli esperti si aspettano che il Ministero del Tesoro sotto Scott Bessent continui la politica della sua predecessore Janet Yellen e si affidi principalmente a titoli di debito a breve termine, con durate inferiori a un anno, per il nuovo indebitamento. In questo modo, il Tesoro può beneficiare dei minori costi di finanziamento sui titoli a breve termine.
Stephen Miran, recentemente nominato da Trump nel consiglio di amministrazione della Fed, ha esaminato nel 2024, insieme all’economista di New York Nouriel Roubini, l’orientamento verso obbligazioni a breve termine. Sono giunti alla conclusione che la strategia – simile al quantitative easing di una banca centrale – riduce i rendimenti sul mercato e probabilmente continuerà ad essere utilizzata in futuro.
Naturalmente, questa tattica funziona solo a condizione che ci siano sempre abbastanza acquirenti per i titoli americani.
Le obbligazioni del tesoro americane godono ancora di una notevole popolarità. Pertanto, probabilmente i mercati obbligazionari americani sono stati risparmiati da turbolenze come quelle viste sui mercati dei capitali di Francia e Gran Bretagna quest’anno. Dopo la volatilità provocata dal «Liberation Day» ad aprile, il portafoglio detenuto da investitori stranieri è salito a un livello record di 9,16 trilioni di dollari a luglio. Chiunque voglia acquistare titoli liquidi con rendimenti attraenti non può attualmente evitare il più grande mercato mondiale.
Tuttavia, ondate di vendite causate dalla politica commerciale di Washington, dalla pressione di Trump sulla banca centrale o dall’inflazione persistentemente alta potrebbero cambiare la situazione. Se gli investitori iniziassero a dubitare a lungo termine della credibilità del fisco americano, i titoli potrebbero perdere il loro status di rifugio sicuro.
«Siamo sempre più dell’idea che gli Stati Uniti si affideranno a vecchie tattiche di stati altamente indebitati», come le intromissioni sul mercato obbligazionario per mascherare i costi della politica fiscale lasca, ha scritto Atul Bhatia, uno stratega di RBC Wealth Management. Puntare su obbligazioni a breve scadenza «comporta rischi maggiori per le finanze statali americane, poiché i costi di finanziamento non sono così prevedibili».
Il fenomeno del debito pubblico in espansione riguarda sia gli Stati Uniti che i grandi paesi industrializzati di Europa e Asia. Per gestire le cifre giganti ci sono due strade diverse: o si accelera la crescita o si riduce l’onere del debito a spese dei creditori.
Ravvivare l’economia fa sì che l’entità del debito diminuisca rispetto alla performance economica di uno stato. Tuttavia, ciò richiede un impulso alla produttività – come attraverso l’intelligenza artificiale – o riforme strutturali dolorose.
Come recentemente in Francia, quando il primo ministro ha dovuto dimettersi a causa del suo programma di risparmio proposto, i tagli alla spesa statale incontrano spesso l’opposizione degli elettori.
L’altra possibilità è la repressione finanziaria, in cui lo stato effettivamente obbliga gli investitori a detenere debiti pubblici poco attraenti. Un aumento intenzionale dell’inflazione può erodere il valore reale di questi debiti, a meno che non siano protetti dall’inflazione. Oppure si può arrivare a veri e propri ristrutturazioni del debito con dolorosi tagli come quello della Grecia nel 2012.
Le immense somme dei debiti su entrambi i lati dell’Atlantico sono una bomba a orologeria. Resta da vedere se e in che forma esploderà.
Fonte originale: https://www.nzz.ch/pro/tickende-zeitbombe-am-anleihenmarkt-in-den-usa-und-in-europa-wird-die-staatsverschuldung-zum-problem-ld.1903616
